2021，专项债如何“负重前行”？

中国国际经济咨询有限公司  政府事务咨询业务部  贾安屹 何萌 

一、“市场化”的制度设计初心

本轮专项债新政策于2019年6月出台，相较于以往的专项债政策可谓“大拐弯”，中央期待通过专项债的工具价值引导地方政府的基建投融资取向。但是落实到执行层面出现了很多现实问题，基层政府执行层面对专项债新政策难以完全理解和消化，面对巨量专项债额度，甚至出现无合适项目可报的尴尬局面。

目前的专项债发行和使用政策充分遵循了市场化自平衡原则，与采用其他融资方式的项目内在逻辑与机理越来越接近，制度设计者希望专项债越来越市场化。

二、下半年专项债政策频出

7月1日，国务院总理李克强主持召开国常会，决定着眼增强金融服务中小微企业能力，允许政府专项债合理支持中小银行补充资本金。

会议决定，在今年新增地方政府专项债限额中安排一定额度，允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式，探索合理补充中小银行资本金的新途径。一是优先支持具备可持续市场化经营能力的中小银行补充资本金，增强其服务中小微企业、支持保就业能力。二是以支持补充资本金促改革、换机制，将中小银行完善治理、健全内控机制等作为支持补充资本金的重要条件。三是压实地方政府属地责任、银行及股东主体责任、金融管理部门监管责任，在全面清产核资、排查风险并依法依规严肃问责的前提下，一行一策稳妥推进补充资本金，地方也要充分挖掘其他资源潜力给予支持。四是加强监管和全过程审计监督。对专项债合理补充资本金建立市场化的到期及时退出机制，严防道德风险。2020年的3.75万亿专项债中有2000亿被用于这个领域。

7月10日，中央农村工作领导办公室、农业农村部、国家发改委、财政部等7部门联合印发了《关于扩大农业农村有效投资加快补上“三农”领域突出短板的意见》。

《意见》指出发改部门要积极指导各地区专项债加大对农业农村项目的支持力度。各地区要通过地方政府专项债券增加用于农业农村的投入，加大对农业农村基础设施等重大项目的支持力度，重点支持符合专项债券发行使用条件的高标准农田、农产品仓储保鲜冷链物流等现代农业设施、农村人居环境整治、乡镇污水治理等领域政府投资项目建设。地方可按规定将抗疫特别国债资金用于有一定收益保障的农林水利等基础设施建设项目。2020年有约7.9%的专项债用于农林水利项目。

7月15日，国常会指出，要求各地加快专项债发行和使用，支持“两新一重”、公共卫生设施建设，尽快形成实物工作量，确保项目质量。

会议指出，截至7月中旬，经全国人大批准的3.75万亿元新增地方政府专项债已发行2.24万亿元、支出1.9万亿元，全部用于补短板重大建设，对应对疫情影响、扩大有效投资、稳住经济基本盘发挥了积极作用。会议要求，各地要加快专项债发行和使用，支持“两新一重”、公共卫生设施建设，可根据需要及时用于加强防灾减灾建设，尽快形成实物工作量，确保项目质量。对项目短期内难以建设实施、确需调整资金用途的，原则上要于9月底前完成并按程序报备。会议强调，要优化债券资金投向，严禁用于置换存量债务，决不允许搞形象工程、面子工程。

7月20日，国务院办公厅印发《全面推进城镇老旧小区改造工作指导意见》。

《意见》指出，将城镇老旧小区改造纳入保障性安居工程，中央给予资金补助，按照“保基本”的原则，重点支持基础类改造内容。中央财政资金重点支持改造2000年底前建成的老旧小区，可以适当支持2000年后建成的老旧小区，但需要限定年限和比例。省级人民政府要相应做好资金支持。市县人民政府对城镇老旧小区改造给予资金支持，可以纳入国有住房出售收入存量资金使用范围；要统筹涉及住宅小区的各类资金用于城镇老旧小区改造，提高资金使用效率。支持各地通过发行地方政府专项债券筹措改造资金。

7月22日，国常会议部署加强新型城镇化建设。

会议指出，要引导促进多元化投入支持新型城镇化建设。完善公益性项目财政资金保障机制，地方政府专项债资金对有一定收益、确需建设的公共设施项目予以倾斜。发挥财政资金撬动作用，建立公用事业项目合理回报机制，吸引社会资本投入，积极引导开发性政策性和商业性金融机构加大中长期信贷支持。各地要加强项目储备和开发，逐步解决城市发展历史欠账。坚决防止搞脱离实际的形象工程。

7月29日，财政部发布《关于加快政府专项债券发行使用有关工作的通知》（财预【2020】94号）。

《通知》要求，合理把握专项债券发行节奏，优化新增专项债券资金投向，坚持专项债券必须用于有一定收益的公益性项目，融资规模与项目收益相平衡。同时，赋予地方一定的自主权，对因准备不足短期内难以建设实施的项目，允许省级政府及时按程序调整用途。

8月6日，财政部发布2020年上半年中国财政政策执行报告。报告提出，将财政赤字率从2.8%提高至3.6%以上，赤字规模达到3.76万亿元，稳定提振市场信心。

8月26日，李克强总理主持召开的国常会议，确定允许地方将抗疫特别国债、地方债、特殊转移支付资金用于恢复重建。

8月29日，国家发改委已经下发通知，要求地方通过国家建设重大项目库按月开展地方政府专项债项目发行使用情况调度。调度内容包括项目实际开工时间、实际竣工时间、资金到位、完成和支付情况等。2020年的地方债发行已接近尾声。财政部最新数据显示，今年前三季度，地方政府债券发行56789亿元，同比增长30%以上。其中，新债累计发行完成年度发行计划的91%。

中国财政预算执行情况专门委员会副主任委员张依群在接受记者采访时表示，在政府要求加快地方债券发行和尽快形成实物工作量的背景下，预计四季度专项债券的投资效果将进一步显现，这不仅能促进地方固定资产投资，也有助于经济运行的复苏程度不断提高。

2019年11月11日，财政部出台《关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》（财库〔2020〕36号），意见重点为：一、不断完善地方债发行机制，提升发行市场化水平；二、科学设计地方债发行计划，维护债券市场平稳运行；三、优化地方债期限结构，合理控制筹资成本；四、加强地方债发行项目评估，严防偿付风险；五、完善地方债信息披露和信用评级，促进形成市场化融资约束机制；六、规范承销团组建和管理，合理匹配权利义务；七、加强组织领导，保障地方债平稳顺利发行。

三、专项债券发展趋势判断

1.专项债发行规模仍将在高位运行

在疫情影响之下，专项债被视为稳基建、稳投资的重要工具，总体上发行数量会继续增加。但是，随着疫情的缓解和政府杠杆率的上升，预计每年专项债的增量不会保持2020年的速度。根据全国人大批准，2020 年新增地方政府债务限额 4.73 万亿元，截至 10 月末，已发行4.49 万亿元，财政部明确 2020 年再融资债券限额为 1.84 万亿元，预计 2020年度地方债发行总量将突破 6.5 万亿元。由于新增债券额度不断扩大，地方债存量规模持续增长。随着每年到期规模的增加，再融资债券需求量将继续旺盛，地方债规模必须保持高位运行，但在债务率的约束下，预计未来债务扩张的总体规模将有所减缓。

2. 支持领域突出“创新”成色

今年专项债重点支持“两新一重”建设，即主要加强新型基础设施建设，发展新一代信息网络，拓展5G应用，建设数据中心，增加充电桩、换电站等设施，推广新能源汽车，激发新消费需求、助力产业升级。

2020年新增专项债资金重点用于国务院常务会议确定的交通基础设施、能源项目、农林水利、生态环保项目、民生服务、冷链物流设施、市政和产业园区基础设施等七大领域，8、9 月份棚改债现转机；发行规模前三的省份中，山东省专项债资金主要投向“两新一重”重点项目建设，广东省新增专项债中粤港澳大湾区专项债占比接近半成，四川省专项债主要投向产业园及城乡基础设施建设目，发行规模前十的省份中，半数是东部沿海地区，其余多为中部地区；预计 2021 年专项债使用的规范性将进一步提升，仍将严控资金流向与房地产相关领域，同时加强对传统基建和新基建的投入，地方政府需要对其债务杠杆的规模和安全性负责。

3.专项债风险管控不会随着疫情放松

截至 2019 年末，地方政府债务余额21.31 万亿元，地方政府债务率（债务余额/综合财力）为 82.9%，低于国际通行的 100%-120%警戒线；加上纳入预算管理的中央政府债务余额 16.8 万亿元，政府债务余额与 GDP 之比为38.5%，低于国际通行的 60%警戒线。今年财政预算赤字率提高至 3.6%以上，发行 1 万亿元抗疫特别国债，地方政府专项债券 3.75 万亿元，比去年同期增加 1.6 万亿元。由于存量债券和今年新发债券数量已经非常大，同时政府债务率居高不下，申报过程中出现了不少“异化”和“泛化”问题，具有一定的风险隐患，引起审计部门高度关注。

财政部7月17日召开新闻发布会，指出：党中央、国务院高度重视地方政府债务风险防范工作。财政部坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，结合专项债券管理特点和地方实际，从“借、用、管、还”等各个环节全方位加强专项债券管理，严格防范专项债券风险，绝不因疫情形势放松风险管控，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

一是严格举债信息公开。地方应按中央要求建立全国统一的地方政府债务信息公开平台，同时详细披露发行专项债券对应项目信息，发挥市场自律约束作用，以公开促规范、以公开防风险。

二是严格专项债券用途。坚持专项债券必须用于有一定收益的公益性项目，坚持项目收益和融资自求平衡。严禁用于发放工资、单位运行经费、发放养老金、支付利息等，严禁用于置换债务以及商业化运作的产业项目、企业补贴等。

三是严格规范资金管理。依托地方政府债务管理信息系统，对专项债券使用实行穿透式、全过程监控，并逐步建立与相关部门共享机制。授权财政部监管局加强日常监督，对每个专项债券项目实行逐笔监控。

四是严格落实偿债责任。落实地方属地管理责任，省级政府负总责，省以下地方各级政府各负其责。采取综合性措施，督促地方政府、主管部门、专项债券资金使用单位等依法依规履行各自偿债责任，确保法定专项债券不出任何风险。

10 月底，财政部公布了对人大代表专项债相关建议的回复内容，提出了六个重大的政策方向：一是专项债不宜作 PPP 项目资本金；二是专项债暂不投向土储；三是新基建已是专项债支持领域；四是专项债已实现多元化投向；五是鼓励重大基建项目依法合规向金融机构融资；六是地方政府对其举借的债务负有偿还责任，中央政府实行不救助原则。

4.专项债创新品种的引入

由于地方政府专项债券已经成为地方政府最主要的基建资金来源，而专项债券交易结构趋于雷同（期限越来越长、期间不还本只付息，期末一次偿还时资金压力过大），客观上也造成了一定的系统性风险。为了缓解风险的集聚速度，加强科学化管理一些创新类债券品种，如含（提前回售）权债券、可以同期还本还息债券正在逐渐引入。2019年2月，广东省发行土地储备专项债券（二期）（以下简称本期含权债券）20亿元，期限为3+2年，附第3年末发行人全额赎回选择权，就是全国首单含权地方政府债券。债券募集资金用于珠海市西部片区土地收储项目，涉及珠海市、斗门区和金湾区共3个土地储备项目，积极助力粤港澳大湾区经济发展，项目收益对融资本息覆盖倍数为1.25至1.68之间，债券偿还安全度较高。

发行含回售权的债券，有利于降低发行成本、提高债券持有人的安全边界，缓解发行人负担，还有利于主动加强债务管理，避免期限错配和资金闲置以节约利息成本；同期还本还息债券，一方面有利于丰富地方债品种，增强偿还债券本金灵活性，另一方面平滑了偿债性支出周期，避免了债券到期集中支付的脉冲式压力。

5.土储类专项债很难回归江湖

根据《关于加快地方政府专项债券发行使用有关工作的通知》（财预〔2020〕94号）：严格新增专项债券使用负面清单，严禁将新增专项债券资金用于置换存量债务，决不允许搞形象工程、面子工程。新增专项债券资金依法不得用于经常性支出，严禁用于发放工资、单位运行经费、发放养老金、支付利息等，严禁用于商业化运作的产业项目、企业补贴等。坚持不安排土地储备项目、不安排产业项目、不安排房地产相关项目。

政策要保持定力，近来高层不断放话，非常规货币政策和财政政策要退出，但是要面临经济不确定性和固定资产投资下滑难题，因此除非2021年出现大的转变，土储专项债很难回归江湖。